外资购并涉及公司运作、社会保障、证券交易等多个方面,需要具有实际操作性的相关法律进行配套。而法律方面的障碍会直接影响外资购并的操作
        出于保护本国产业结构和产业安全、维护国家利益等方面的需要,各国对准许外资进入的产业领域均进行了一定的限制,而外资购并必须遵守相关规定
        由于外资所收购的一般均为在相应的产业和市场中占有相当比重的大、中型企业,所以由此引起的垄断问题应引起充分注意
       对于收购上市公司的外资购并行为必须强化购并过程中的强制性信息披露工作
        今年被称为"外资购并年"。时下,跨国公司或外商投资企业收购我国内地上市公司或非上市公司已成为人们关注的焦点,而外商投资企业通过改制成为外商投资股份有限公司在我国内地资本市场直接上市也有望成为现实。受此影响,证券市场出现了受人追捧的热门板块"外资购并"板块,并成为近期市场的一个亮点,一些有外资购并题材的股票表现抢眼。然而,人们在追逐市场热点时,不免要问,外资购并的现状如何?前景怎样?面临着哪些问题?尤其是在法律方面还有哪些障碍?这些问题确实值得深入探讨
        一、法律障碍问题 外资购并社会影响大,涉及公司运作、社会保障、证券交易、破产等多个方面,需要具有实际操作性的相关法律进行配套。而法律方面的障碍会直接影响外资购并的操作。如在《中外合资合营各方出资的若干规定的补充规定》中,外国投资者通过收购国有企业设立外商投资企业的,如果为控股的,在没有付清全部购买金之前,不能取得企业的决策权,不得将其在企业中的收益、资产以合并报表的方式纳入该投资者的财务报表。但实际上对于标的巨大的购并行为来说,由于购并资金数额巨大,不可能也没有必要一次性或在短期内全部付清,若按照该规定外资就不可能取得企业的决策权,这就使实际的购并陷入了障碍。
      二、产业进入问题 出于保护本国产业结构和产业安全、维护国家利益等方面的需要,各国对准许外资进入的产业领域均进行了一定的限制。我国国务院颁布的《指导外商投资方向规定》、国家发展计划委员会、国家经济贸易委员会、对外贸易经济合作部共同制定的《外商投资产业指导目录》和《中西部地区外商投资优势产业指导目录》综合体现了对外资流向的积极引导,将外商对中国的投资项目分为鼓励、允许、限制、禁止四类,并分别予以详细的规定。其中《指导外商投资方向规定》适用于在我国境内投资举办中外合资经营企业、中外合作经营企业和外资企业的项目以及其他形式的外商投资项目。《外商投资产业指导目录》和《中西部地区外商投资优势产业目录》是指导审批外商投资项目和外商投资企业适用有关政策的依据。外资收购必须遵照上述规定,如果在《外商投资产业指导目录》中对外商投资项目规定"限于合资、合作"的,则只允许中外合资经营、中外合作经营；规定"中方控股"的,是指中方投资者在外商投资项目中的投资比例之和为51%以上；规定"中方相对控股"的,是指中方投资者在外商投资项目中的投资比例之和大于任何一方外国投资者的投资比例。
        三、主体地位判断问题 由于对投资者国籍的判断将直接决定其投资是否受到外资准入政策的限制,外商在收购行为中可能通过转投资、间接收购等行为规避国家有关外资准入的限制,因此,国家对外资认定的判断标准与外资准入息息相关,必须予以准确认定。对认定投资者国籍和资本来源标准问题,国际上主要存在三种做法:注册地标准、主营业地标准和资本控制标准,我国《外资企业法》、《中外合作经营企业法》和《中外合资经营企业法》及其实施条例都规定,中外合资企业、中外合作企业和外商独资企业在中国注册、符合中国法律关于法人条件的规定的,依法取得中国法人资格。从这些规定可以看出,我国采用的仍是传统的注册地标准。这种标准无法对外资利用转投资、间接控股企业收购、间接收购等方式规避外资准入政策进行限制,存在外资利用其在国内控股或投资的企业转收购其他企业股权等方式来规避外资准入政策的限制的可能。从国际发展的趋势而言,资本控制说业已日益得到国际上和双边条约实践中的承认和应用,例如国际法院在1989年ELSL案中就采用了资本控制理论的判断标准。在我国与瑞士签订的《投资保护协议》中也采用了这个标准。因此,出于防止外资利用转投资、间接控股等手段规避有关外资准入的限制,有必要适用资本控制之标准作为外资购并行为进行外资准入方面的管制依据。
        四、国有资产保护问题 按照跨国购并的通常经济考虑,要使一项收购国外公司的投资方案被接受,收益的现值必须超过成本的现值,即收购股份的净现值应为正值。要达到这一目的,收购企业就必须有能力以比收益的现值低的价格收购目标公司,目标企业的价值必定被低估,外资在收购时从技术和投资价值方面的考虑无疑将对股权价值重新进行评估并进行进一步的讨价还价。由于进行一再价值上的折扣,尤其是我国评估业在无形资产评估方面的技术、能力与国际上的差距等原因,国有资产中无形资产的流失可能会相当严重。实践中,也存在一些外资在控制国内企业后,即停止使用原来在我国市场上享有盛誉的商标,造成企业原有无形资产流失,这方面值得引起有关部门的充分关注。为此建议对购并资产和股权的估价采取不同于以往的估价方式,即在净资产价值法的基础上,引入净现金流贴现值法,不单纯采用以净资产价值(或加上一定的溢价)作为资产或股权转让的价值的方式,而采用国际上通行的价值评估方法则是净现金流贴现值法。国内上市公司也可要求中介机构在提供财务顾问服务的过程中,也运用不同的价值评估方法进行评估。
        五、产业安全与反垄断问题 从跨国资本直接投资中国以获取垄断优势的角度来考虑,收购处于行业龙头地位的上市公司可以达到事半功倍的效果。目前已经在我国证券市场上市的公司基本上都处于所属行业的前列甚至处于龙头地位,而跨国公司收购这类上市公司获得控制权之后,不仅可以迅速占领市场,还往往导致的对被收购企业所在国的产业结构和产业安全发生无法预见的变化。而国家的产业安全应该是至关重要的。目前,在各国贸易保护措施抬头的现实情况中,各国企业往往将跨国收购企业作为进军其他国家的市场、扩大、占有其他国家市场份额的有效手段,在这种观念的指导下,很容易造成被收购企业所在国的产业受到冲击。有鉴于此,各国对于跨国购并行为均进行了相当严格的反垄断限制。以德国为例,德国公司法中规定,跨国收购中,当一个人收购德国公司25%或50%以上股份或表决权时,必须通知联邦卡特尔局,当收购产生或加强市场控制地位时,这种收购将被禁止。由于外资所收购的一般均为在相应的产业和市场中占有相当比重的大、中型企业,外商收购时不可避免的产生产业垄断问题,不少集中了中国优势行业、优质资产和优秀人才的上市公司,其股权相对分散,外商收购时多数情况下无须绝对多数便可获得该等上市公司的控股权,所以由此引起的垄断问题应引起充分注意。在我国目前尚未进行反垄断、反托拉斯的立法的现实条件下,更应该予以关注。建议尽快制定反垄断法和防止不正当交易法,约束外商的不正当购并行为。而且,我国目前对外资审批管理和产业管理分属不同的部门,有必要在收购审批中加入适当的审批程序或审批内容并规定如我国有关主管部门在审批中发现影响我国国家产业安全、对我国产业可能造成垄断、破坏公平交易环境时,可以制止收购。如果收购已完成,可以解除收购或强制外资向国内相关企业出售其持有的股份,弱化其对该等企业的控制地位。
       六、购并履行的程序问题 就目前而言,外资购并国有企业活动都是依据《关于出售国有小型企业产权的暂行办法》和《关于企业兼并的暂行办法》通过谈判进行。而上述暂行办法规定了可以出售的小型国有企业包括:资不抵债和接近破产的；长期经营不善,连续多年亏损或微利的；为优化产业结构,当地政府认为需要出售的。对于大中型国有企业能否出售及出售方式如何,没有明确规定。其次,购并活动没有通过产权交易市场,利用招标、投标方式进行。再次,暂行办法规定凡是向外商转让国有企业产权的,均须由出让方报经国有资产管理部门和对外经贸管理部门批准,但上述管理部门审批权限与审批标准都不明确,由此在实践中出现了某些地方政府擅自出售国有企业的现象。最后,对于外资的出资形式与出资期限没有参照《中外合资经营企业法》与《外资企业法》等法律作出明确规定。因此,尚有必要期待更为详尽的规定予以规范。
      七、外资购并过程中的强制信息披露问题 为了避免外商利用控股购并国有企业的机会实现对中国市场的垄断从而损害国内消费者利益,对于收购上市公司的外资购并行为必须强化购并过程中的强制性信息披露,强调加强关联交易的审计,强化强制性信息披露制度,对于未按照法律和法规及相关规范性文件进行信息披露的外商投资企业或跨国公司,由证监会及证券交易所实施监管和违法处罚,保障外资购并行为的规范运作。
        总之,加强外资购并法律问题研究,适时推进外资购并实践和进程,有利于适应我国入世的实际需要和现实需求,推动我国证券市场健康稳定规范发展。
        外资购并的五大途径 由于外商投资企业进入我国市场的情况不同、目标不同,他们的购并动机也是因人而异的。对外资的购并行为,需要具体情况具体对待,在遵守世界贸易组织规则,推进国民待遇原则的同时,必须始终以我国的国家经济利益最大化和保护投资者权益为根本出发点,对外商投资企业的行业涉足、运作模式、发展目标等进行综合考核,有针对性地解决问题,分步骤地推动外资购并的进程。从目前的情况看,外资购并的动机来可以分为以下几类:1、通过购并,增强知名度,从而立足中国市场,寻求长远发展。如已经上市的上实联合等。2、充分利用我国内地廉价劳动力优势,而保留自有的关键技术和资金。中国企业仅负责整个工艺流程中的加工或者单一环节,同时利用资本市场募集资金扩大生产规模。3、作为实际控制人的最终权益所有者实际为基金持有者或风险投资商,他们将在中国设立的企业视作享受政策优惠的渠道,通过资本市场可顺利实现资本变现。从现有实践看,外资购并在我国内地证券市场上的表现模式主要有以下几种。 1、股权协议转让 1995年是外资以股权协议转让的方式进入我国内地证券市场的分界线。1995年9月国务院办公厅转发国务院证券委员会《关于暂停将上市公司国家股和法人股转让给予外商请示的通知》以下简称《暂停通知》 ,外商投资企业从此不得通过协议收购国有股权控股内地上市公司。 实际上在《暂停通知》实施前通过这种方式实现外资购并的仅有原北京北旅一家。1995年7月原北京北旅以股权协议转让方式与日本五十铃自动车株式会社、日本伊藤忠商事株式会社签订合作经营协议。合作第二年,北旅扭亏为盈,然而好景不长,此后连续亏损,至2000年进行资产重组,重组过程中,公司原有的外资股全部转让给了重组方。对北旅而言,外资的进入未能取得预期效果,这和当时的外部环境不无关系。作为首家以股权协议转让方式引进外资的上市公司,由于既无先例更无相应法规,在实际操作中的欠规范在很大程度上影响了中外双方的合作。在北旅之后,许多上市公司纷纷仿效,如四川广华宣布获原国家国有资产管理局批准将国家股直接转让给外商,转让价格同样秘而不宣。出于市场开放进程及防止国有股贱卖等方面的考虑,政府及时叫停了这种做法。当时,这种尝试被禁止是由于操作不规范,而至于未来能否重新尝试,规范问题是关的键问题。1995年出台的《暂停通知》何时解冻,很大程度上取决于相关的法律法规是否已完备。而一旦解冻,这种外资进入方式的适用范围是相当广泛的。当然,在协议转让不涉及国有股或国家股的前提下,这种方式仍然是有生命力的。如1998年8月韩国三星康宁株式会社以协议方式受让了赛格三星 原赛格中康 21.37%的股份,三星康宁公司由此成为赛格三星的第二大股东,使赛格三星成为外商投资股份有限公司。今年8月,赛格三星公告了股权转让事宜,如获批准三星康宁将有望由第二大股东晋升为第一大股东。 2、定向增发B股 根据《国务院关于股份有限公司境内上市外资股的规定》第四条:境内上市外资股投资人限于外国的自然人、法人和其他组织；第五条:持有同一种类股份的境内上市外资股股东的内资股东,依照《公司法》享有同等权利和履行同等义务。以上的规定实际上赋予了外资收购上市公司所发行的B股的可能性,而外商投资企业通过购买上市公司B股可以达到收购该上市公司的目的。 通过定向增发B股引进外资的典型例子是江铃汽车。1995年8月,江铃汽车宣布,江铃已和美国福特汽车公司签署一份认购协议,福特同意认购江铃即将发行的80%的新B股,占江铃在B股发行完成后总股本的20%。与股权协议转让相比,定向增发方式显得更为公开和易于监管,因而得以保留下来。在江铃之后,采用同一方式的还有华新水泥。这种进入方式显然获得了外国投资者的认同。相比较而言,定向增发这种方式没有太多的法律障碍,但是适用范围有限,在目前B股市场容量有限的情况下,该种方式要解决大量外商投资企业的购并需求无异于杯水车薪。 3、中外合资 合资方式是指外方通过与上市公司组建由外方控股的合资公司,然后通过合资公司反向收购上市公司的核心业务,从而实现间接上市的目的。 2001年3月,上海轮胎橡胶(集团)股份有限公司与世界上最大的轮胎生产企业米其林组建合资公司,合资公司斥资3.2亿美元收购轮胎橡胶核心业务和资产,且由米其林控股。于是米其林就通过合资企业实现对轮胎橡胶的实质性控制,从而间接进入我国证券市场。 4、间接收购 间接收购是指外资收购方通过其本身或者拥有实际控制权的关联方在境外购买上市公司的控股公司或主要持股公司持有的该上市公司股权从而达到实质上控制该上市公司的目的。这种收购方式在我国当前法律禁止外资直接收购上市公司发行的人民币普通股(A股)的现状下,具有重要的现实意义。 1996年3月,法国圣戈班集团在其制定了通过收购福耀玻璃股份有限公司的两家发起人股东香港鸿侨海外发展有限公司和香港三益发展有限公司的股权,间接持有福耀股份公司42.16%的股份,达到实际控制福耀股份公司的战略目的。 5、参与四大国有资产管理公司债转股 四大国有资产管理公司所持有的对上市公司的不良债权相当大的部分将通过债转股的方式进行处置。在国有资产债转股的过程中,对于鼓励、允许外资进入的产业领域,外资可以通过承接债权式购并的方式入主上市公司。为鼓励外商参与国有企业改组改造,促进国有企业的结构优化与重组,《金融资产管理公司吸收外资参与资产重组与处置的暂行规定》中明确允许金融资产管理公司在符合国家法律和产业政策的前提下,向外商出让所拥有的资产、债权。2001年11月,华融资产管理公司将108亿元不良资产成功的出售给摩根斯坦利投标团,投标团以现金收购以及合作经营等方式购买了4个资产包,共计有254个债务企业,遍布在全我国的18个省市。资料链接:外资购并相关政策演变 自我国证券市场建立以来,证券市场上就出现了不同类型的外商投资企业。而《公司法》的颁布,使受到该法律调整的有限责任公司和股份有限公司(包括上市公司)被跨国公司或外商投资企业收购有了相应的法律依据,于是相关的案例开始增多。通过购并方式组建外商投资企业或者通过购并方式实现在中国证券市场上"买壳上市"或"借壳上市"直至直接上市有了可能。
        这些年来,外资收购非上市公司的案例层出不穷,外资收购上市公司的案例也逐渐成为证券市场上的一种"时尚"。综观我国证券市场对外商投资企业的政策、法律规定的变化过程,大致出现过如下几个阶段。一、鼓励期 九十年代初,在改革开放、引进外资政策的引导下,外商投资企业受刚刚建立的我国证券市场相关政策的利好影响,开始了介入中国证券市场的热身准备。证券市场上成功引入了一批具有外资背景的公司。二、限制期 1994年和1995年间,随着一度过热的国内经济理性地回归调整,管理层对证券市场上一度被滥用而影响了市场秩序的股权协议转让方式着手进行规范,出台了《关于暂停将上市公司国家股和法人股转让给予外商请示的通知》,对原先曾经风行一时的外商通过协议受让上市公司国家股和法人股的形式,间接控制上市公司的做法予以限制,通知同时也限制了外商投资企业直接上市融资的途径。三、过渡期 1999年8月,国务院办公厅转发了外经贸部、国家计委、国家经贸委、财政部、中国人民银行、海关总署、国家税务总局、国家外汇局、国家出入境检验局的《关于当前进一步鼓励外商投资意见的通知》,规定"符合条件的外商投资企业可申请发行A股或B股"。四、明朗期 2001年5月,外经贸部发布《关于外商投资股份公司有关问题的通知》(以下简称《通知》)指出,外商投资股份有限公司申请上市发行A股或B股,需获得外经贸部同意,而且要按规定和程序设立或改制,还需符合外商投资产业政策。上市后,公司中非上市外资股比例应不低于总股本的25%。这个通知被认为是外商投资企业的主管机关在对外资企业改制和上市政策方面的一大突破。 2001年11月,外经贸部和中国证监会联合发布《关于上市公司涉及外商投资有关问题的若干意见》 以下简称《若干意见》 ,《若干意见》的颁布被认为是中国加入WTO后资本市场开放的一个必然结果,它表明了我国正在按照WTO的规则,对外商投资企业逐步施行国民待遇的政策方向。 2002年7月,在中国证监会向社会公开征求意见的《上市公司收购管理办法》中,放宽了对上市公司收购的主体限制。